Le Rapporteur - quatrième trimestre de 2015

En 2015, la diversification géographique a été un facteur clé de succès pour les investisseurs canadiens.

Alors que la bourse canadienne, entraînée par la baisse des secteurs énergétiques et des matériaux, a de nouveau déçu, le rendement des placements étrangers a permis à l’investisseur canadien d’obtenir un excellent rendement. Le plongeon des prix du pétrole, la faiblesse de l’économie canadienne et la solidité de l’économie américaine ont fait fondre le dollar canadien. Voici un résumé des faits saillants qui ont retenu notre attention en 2015.

Le quatrième trimestre en chiffres

  • Le S&P/TSX a reculé de 1,40 %, en baisse de 8,33 % en 2015;
  • Le S&P 500 a progressé de 7,03 %, affichant un rendement de 1,37 % pour l’année;
  • Le MSCI World a crû de 5,64 %, mais termine en baisse de 0,25 % sur douze mois;
  • Le MSCI Marchés émergents a augmenté de 0,52 %, tout en affichant une baisse annuelle de 14,83 %;
  • Le dollar canadien a perdu 3,44 % en trois mois et 16 % en 2015 par rapport au dollar américain;
  • Le prix de l’or a chuté de 10,42 % en 2015;
  • Le taux des obligations du Canada de 10 ans est passé de 1,79 à 1,39 % en 12 mois;
  • L’indice obligataire FTSE TMX Canada Universe Bond a augmenté de 3,52 % en 2015.

Les marchés

Une cinquième année consécutive de rendement inférieur pour la bourse canadienne 

L’année 2015 a été une autre année décevante pour les investisseurs canadiens. Parmi les 24 pays des marchés développés, seuls la Grèce et Singapour ont affiché un moins bon rendement que la Bourse de Toronto. L’effet de la baisse prolongée des prix du pétrole a pesé sur la performance du S&P TSX, qui a terminé l’année en baisse de 8,33 %. Le dollar canadien a souffert de la chute du prix des matières premières et de la faiblesse de l’économie. La Banque du Canada a dû baisser son taux directeur à deux reprises pour aider l’économie canadienne à ne pas s’enfoncer dans la récession, qui aura finalement été de courte durée.

Le pétrole a connu une autre année noire, alors que le secteur de l’énergie reculait de 23 %. Il y a un an, les analystes anticipaient pourtant un rebond des prix du pétrole dès 2015. Une telle remontée était justifiée par une baisse de la production qui devait résulter du plongeon de 50 % des prix au dernier semestre de 2014.

La prévision la plus basse venait de Citigroup, qui annonçait un prix moyen de 55 dollars sur l’ensemble de l’année. Finalement, le prix moyen a été de 48,76 $ et a terminé l’année à 37 $, en baisse d’un autre 30 %.

Dans nos perspectives pour 2015, nous mentionnions que le rebond pourrait se faire attendre. La question était de savoir combien de temps serait nécessaire pour réduire le surplus de production estimé à deux millions de barils par jour. La baisse de prix en 2015 n’est pas due à un recul de la demande, mais bien à un excès de l’offre qui dure toujours.

En recul de 21 %, le secteur des matériaux a continué de souffrir du ralentissement chinois en 2015. Le cycle baissier du secteur minier dure depuis quatre ans. Historiquement, les cycles baissiers durent de sept à neuf ans. En 2016, le nombre de restructurations financières pourrait augmenter fortement. Le marché des obligations à rendement élevé a déjà commencé à anticiper ce scénario, après un recul de l’indice de 8 % en 2015.

La baisse est assez généralisée, puisque 65 % des 240 titres de l’indice S&P/TSX ont terminé l’année en affichant un rendement négatif.

  • Le titre de Valeant, dont la capitalisation boursière a été temporairement la plus importante de la Bourse de Toronto, a finalement piqué du nez en fin d’année; perdant plus de la moitié de sa valeur au 31 décembre, son titre est passé de 340 à 140 $.
  • Le titre de Bombardier a touché un creux historique de 1,11 $, affichant une baisse de 70 % en 2015. Cette dégringolade est survenue malgré l’annonce des plans de sauvetage du gouvernement québécois et de la Caisse de dépôt et placement.

Une année de consolidation pour la bourse américaine 

L’indice de référence S&P 500 a atteint un sommet historique de 2 134 points en mai. Il a ensuite chuté de 11 % en huit jours en août, pour finalement rebondir de 7,03 % au quatrième trimestre et terminer l’année près de son point de départ. Sur une période de 12 mois, le S&P 500 a terminé en baisse de 0,7 %, une première année négative depuis 2011. Toutefois, en incluant le rendement de dividende, cet indice affiche un rendement positif de 1,37 %.

Sauf lors du mouvement de panique du mois d’août, l’indice S&P 500 s’est maintenu dans une fourchette très étroite en 2015. Il est passé du positif au négatif et inversement à 24 reprises, ce qui constitue un record des quinze dernières années.

Nous voyons très positivement cette année de consolidation, après cinq années extraordinaires. Pour nous, il est rassurant de voir que les marchés se maintiennent à des multiples d’évaluation conformes aux moyennes historiques.

Le Dow recule davantage : efficace, la gestion indicielle ?

En 2015, le Dow Jones a reculé davantage que le S&P 500, terminant en baisse de 2,5 % avant dividende. La raison principale de ce changement est l’ajout du titre d’Apple à l’indice, le 19 mars dernier. Le titre d’Apple, qui venait d’être multiplié par quatre en cinq ans, a atteint un sommet de 134,54 $ peu après son adhésion à l’indice. Il a toutefois reculé de 20 % entre le 19 mars et le 31 décembre 2015 (105,17 $). Apple a pris la place d’AT&T, ce vieux dinosaure des télécoms que nous détenons en portefeuille. Il est intéressant de noter que le titre d’AT&T a augmenté de 8 % dans les neuf mois suivant son retrait de l’indice.

L’indice Nasdaq Composite s’en est mieux sorti, affichant un gain de 7,11 % sur 12 mois. Comme nous l’avions envisagé, cet indice principalement technologique a dépassé en cours d’année son record de 5 132 points atteint au plus fort de la bulle Internet, au début des années 2000. Ce sont les titres de la nouvelle technologie qui ont tiré l’indice vers le haut, Facebook, Amazon, Netflix et Google (Alphabet) ayant augmenté en moyenne de 77 %.

Marchés boursiers mondiaux

Les places boursières européennes et japonaises ont profité de la baisse de leur devise pour réaliser une meilleure performance que les indices nord-américains.

  • L’indice Euro Stoxx 50 termine en hausse de 7,35 % et le Nikkei a augmenté de 10,96 %.
  • Malgré tout le tapage médiatique, l’indice boursier chinois, le Shanghai Composite, termine 2015 avec un rendement positif de 11,15 %.
  • Dans les pays émergents, le MSCI EM a perdu 14,8 % de sa valeur.

Commentaire sur l’économie américaine

Globalement, le bilan de l’économie américaine pour 2015 est excellent, ce qui a poussé le billet vert à la hausse et à dépasser nos perspectives de début de l’année, qui étaient de 1,30 $ CAN. Le marché boursier n’a peut-être pas monté, mais l’économie continue de s’améliorer.

  • L’économie américaine a généré plus de deux millions de nouveaux emplois en 2015, ramenant le taux de chômage à 5 %.
  • Le bilan des sociétés et des ménages continue de s’améliorer et de se renforcer.
  • Le bénéfice des entreprises qui composent l’indice S&P 500 a stagné en 2015, ralenti par la chute de 55 % des bénéfices du secteur de l’énergie.
  • Si l’on fait exception du secteur de l’énergie, la croissance du BPA est d’environ 8 %, malgré la vigueur du dollar américain qui nuit aux résultats des multinationales américaines.
  • La première hausse du taux directeur de la Réserve fédérale depuis neuf ans a eu lieu le 16 décembre dernier. Cette décision de la Fed montre que l’économie américaine est enfin sortie de la situation précaire dans laquelle elle se trouvait à la suite de la crise financière.
  • Nous croyons que l’économie fera preuve de résilience pendant cette période de normalisation graduelle de la politique monétaire.

Commentaire sur l’économie canadienne

Il est difficile de se montrer optimiste à court terme à l’égard de l’économie canadienne, que le secteur immobilier tient à bout de bras. Les prix ont explosé de 10 % à Toronto et de 18 % à Vancouver, alors qu’ils reculaient de 2 % à Calgary. Selon l’Association canadienne de l’immobilier, la moyenne nationale est maintenant en hausse de 7 %. 

  • L’impact de la baisse du huard sur les exportations se fait attendre.
  • Les ménages ont profité de la faiblesse des taux d’intérêt pour continuer à s’endetter davantage.
  • La consommation, qui représente 65 % du PIB canadien, se fait toujours sur le dos de l’endettement. La fin du super cycle d’endettement pourrait provoquer la prochaine récession au Canada.
  • Dans les provinces de l’Ouest canadien dont l’économie dépend du pétrole, la récession aura un impact sur la péréquation.

Taux de change

En 2014, nous disions que ce n’était pas le dollar canadien qui reculait, mais bien le dollar américain qui montait. L’année 2015 a connu un peu de ces deux mouvements.

Le dollar canadien a touché un creux de 11 ans en décembre, alors que le prix du baril de pétrole chutait sous les 35 $. La performance du dollar canadien a été la pire du G10, après un recul de 16 % par rapport au dollar américain et de 6,4 % par rapport à l’euro. Le huard a été affecté par le recul du prix du pétrole, la faiblesse de l’économie du pays et deux baisses du taux directeur. À près des 1,40 $ US, notre dollar se situe nettement au-dessus de son point d’équilibre par rapport à la parité des pouvoirs d’achat. Pour l’investisseur canadien, nous considérons que la relation rendement-risque vient de s’inverser et qu’une diminution de l’exposition au risque de change devra se produire en 2016. Il semble toutefois que la tendance actuelle se poursuivra à court terme.

Après un gain de 10 % en 2014, le dollar américain a augmenté de 9 % en 2015 par rapport un à panier de devises. Cette hausse a été alimentée par la force de l’économie américaine et la faiblesse relative de l’Europe, du Japon et du Canada. Les divergences sur le plan des politiques monétaires et les écarts de taux d’intérêt sur les obligations gouvernementales avantagent nettement le dollar américain. Cette devise se retrouve maintenant à seulement 10 % de son sommet de 2002. Pour le bien de l’économie mondiale, il est maintenant souhaitable que le dollar américain se stabilise.

L’euro a reculé rapidement au début de l’année 2015 et s’est finalement arrêté aux alentours de 1,07 euro pour 1,10 $ US. L’euro a même augmenté en décembre, au moment où la Fed haussait son taux directeur. L’euro termine l’année en baisse de 10 % par rapport au dollar américain, ce qui est une bonne chose pour l’économie de cette région du monde.

Marché obligataire

L’indice obligataire universel FTSE TMX Canada a terminé l’année en hausse de 3,52 %. Les difficultés de l’économie canadienne ont fait reculer les taux d’intérêt de 10 ans du gouvernement du Canada de 1,79 à 1,39 %. Les deux baisses du taux directeur de la Banque du Canada se sont répercutées partout sur la courbe de rendement.

Le volet du marché obligataire de sociétés à haut rendement a toutefois été frappé en 2015 par un élargissement des écarts de crédit. Les risques de défaut dans les secteurs de l’énergie et des matériaux ont fait reculer les obligations de pacotille de plus de 10 %.

Le marché obligataire a de nouveau profité des difficultés économiques pour bien performer en 2015. Notre opinion sur la relation rendement-risque des obligations à long terme demeure la même. Le risque couru pour obtenir un rendement potentiel aussi faible est difficilement justifiable. Nous conservons notre recommandation d’éviter complètement la portion longue de la courbe.

Notre gestion

Portefeuille croissance

Le volet croissance de nos portefeuilles a terminé l’année en force avec un bond de 9,25 % au quatrième trimestre, par rapport à 3,79 % * pour l’indice de référence. Nous terminons cette année globalement difficile sur les marchés avec un gain de 18,68 %, comparativement à 4,65 % * pour l’indice de référence.

Au cours des dernières années, et encore davantage en 2015, les décisions sur le plan de la répartition géographique et sectorielle ont créé des écarts de performance importants entre les gestionnaires. Ces périodes particulièrement intéressantes, au cours desquelles nous pouvons nettement nous démarquer, résultent souvent d’une synchronisation de facteurs qui ont auparavant poussé certaines variables économiques à des extrêmes.

Cette fois, l’opportunité est venue du synchronisme entre le plus long cycle haussier de l’histoire des ressources naturelles et la crise financière américaine. Ce scénario a poussé le dollar canadien à un niveau de surévaluation extrême et amené certains secteurs à créer une bulle, alors que d’autres secteurs se trouvaient nettement déprimés. L’explication de la performance en 2015 provient de la même vision que nous maintenons depuis quelques années :

  1. Répartition sectorielle très différente de celle des indices de référence;
  2. Absence des secteurs de l’énergie et des matériaux;
  3. Importante pondération à l’étranger, principalement en dollars américains;
  4. Aucun investissement direct dans les marchés émergents;
  5. Effort pour demeurer pleinement investi sans tenter de déjouer les marchés.

Performance du portefeuille croissance

  2013 2014 2015
Croissance 32,60 % 19,44 % 18,68 %
Indice 19,29 % 12,88 % 4,65 %
Différence 13,31 % 6,56 % 14,03 %

* Avant 2013, notre gestion n’était pas sur des plateformes de gestion discrétionnaire; il nous est donc impossible d’en publier la performance.

Voici un résumé de la contribution de chaque titre à la performance du portefeuille en 2015 :

Titres

Rendement total CAD

Contribution au rendement du portefeuille

T-Mobile

56,36 %

1,05 %

General Electric

51,67 %

2,19 %

Carnival

46,80 %

1,53 %

Walgreens

35,82 %

1,69 %

Unilever

31,15 %

1,31 %

JP Morgan

29,46 %

1,38 %

AT&T

29,26 %

1,36 %

Pfizer

28,45 %

1,08 %

Coca-Cola

25,34 %

1,01 %

Wells Fargo

21,78 %

1,03 %

Johnson & Johnson

20,83 %

0,88 %

Orange

20,50 %

0,89 %

Cisco

20,29 %

1,03 %

AstraZeneca

19,99 %

0,45 %

GlaxoSmithKline

19,61 %

0,36 %

Honda

19,35 %

0,85 %

Intel

16,61 %

0,53 %

US Bancorp

16,16 %

0,51 %

Citibank

14,74 %

0,46 %

Thompson Reuters

14,68 %

0,73 %

Encana

 8,40 %

0,18 %

Proctor & Gamble

 7,67 %

0,32 %

IBM

 5,81 %

0,27 %

Carrefour

- 0,73 %

- 0,02 %

Manuvie

- 3,43 %

- 0,10 %

Power Corporation

- 4,96 %

- 0,15 %

Telefonica

- 7,16 %

- 0,28 %

Hewlet Packard

- 17,88 %

- 0,73 %

TransAlta

- 46,48 %

- 1,13 %

* Les calculs du tableau sont faits en fonction de la pondération réelle des titres à partir d’un compte client modèle.

Portefeuille obligataire

Le rendement annuel de notre composante obligataire a atteint 4,98 %, par rapport à 3,52 % * pour les indices de référence. Au quatrième trimestre, la performance a été de 2,22 %, comparativement à 0,97 % * pour l’indice. La performance supérieure aux indices est intéressante, dans un contexte où nous avons maintenu une durée très courte et où les taux d’intérêt ont reculé. Voici un résumé des stratégies qui ont favorisé le rendement en 2015 :

  • La position en obligations mondiales a généré un rendement de 7,4 % cette année;
  • Une position d’environ 16 % était investie en obligations libellées en dollars américains. Nous avons fermé cette position en juillet et réalisé un gain de change d’environ 9 % comptant sur l’année 2015;
  • Nous avons vendu notre position dans l’indice d’obligations de sociétés à rendement élevé (JNK) cet été, évitant la chute de 10 % de cette catégorie d’actif à la fin de l’année.

Portefeuille d’actions privilégiées

Au dernier trimestre, un rebond a permis de réduire l’ampleur de la perte subie en 2015 dans la catégorie d’actif des actions privilégiées. Au cours de cette période, le rendement de cette composante a été de 8,08 %, par rapport à 6,83 % pour l’indice de référence. Établi sur toute l’année, le rendement du portefeuille est de – 12,41 %, par rapport à – 14,94 % * pour l’indice.

Un quatrième trimestre sous le signe de la volatilité.

Durant les premières semaines d’octobre, les prix ont reculé à la suite de l’émission surprise d’actions de la Banque de Montréal à des conditions très intéressantes. Un premier creux a été atteint à la mi-octobre, lorsque le niveau des prix et les rendements courants intéressants ont attiré l’attention des investisseurs.

Le rebond d’environ 10 % a été interrompu à la mi-novembre. Comme on s’y attendait, les investisseurs ont procédé à des ventes à perte à des fins fiscales, ce qui a exercé une pression sur les prix. De plus, deux émissions récentes d’actions privilégiées du secteur bancaire ont ajouté une pression supplémentaire sur le marché. La Banque Royale et la Banque Nouvelle-Écosse ont toutes deux offert des actions privilégiées offrant un rendement de dividende de 5,50 %.

Deux bonnes nouvelles : l’émission de la Banque Royale a été augmentée à 675 millions, ce qui en fait la plus importante émission d’actions privilégiées au Canada. Une fois dans le marché secondaire, la nouvelle émission (25 $) a augmenté en quelques jours de 3 % et le titre valait 25,79 $ le 31 décembre 2015.

Les investisseurs sont assurément bien heureux de tourner la page sur cette année 2015, qui a été extrêmement difficile pour une catégorie d’actif pour laquelle personne ne prévoyait autant de volatilité. Cette volatilité devrait se poursuivre à court terme, mais nous sommes d’avis que le niveau actuel des prix offre un potentiel de rendement ajusté au risque intéressant pour l’investisseur qui a un horizon de placement à moyen terme.

Rendement du portefeuille Équilibré fiscal *

Le portefeuille Équilibré fiscal, composé de titres de croissance, d’actions privilégiées et d’obligations, a généré un rendement de 7,41 % au quatrième trimestre et de 8,62 % sur l’année, par rapport à 3,86 et  -0,70 % * pour les indices de référence.

* Le rendement est calculé à partir d'un compte client et ne tient pas compte des frais de gestion. Le rendement réel peut varier en fonction du moment de l’investissement. La répartition de l’indice de référence est la suivante : 25 % S&P/TSX, 25 % MSCI World, 25 % Indice d’actions privilégiées S&P/TSX et 25 % Indice obligataire FTSE TMX Canada Universe Bond pour le portefeuille équilibré fiscal. L'indice de référence du portefeuille Croissance est 50 % S&P/TSX et 50 % MSCI World, celui du portefeuille obligataire est 100 % FTSE TMX Canada Universe Bond, et celui du portefeuille d'actions privilégiées est 100 % Indice d'actions privilégiées S&P/TSX.

Conclusion

Un pessimisme s’est installé chez les investisseurs en 2015, de sorte que les attentes pour 2016 sont plutôt négatives.

Effectivement, l’année 2015 n’a été ni de tout repos, ni toujours positive. Une année de faible rendement et une série d’événements ont graduellement fait évoluer l’humeur des investisseurs vers un pessimisme généralisé.

  • Une correction de plus de 10 % s’est produite en quelques jours en août.
  • La vigueur de l’économie chinoise est inquiétante et le marché boursier de ce pays a subi une correction de 40 %.
  • La Grèce a bien failli être éjectée de la zone euro.
  • Volkswagen admet avoir manipulé des tests d’émissions et le titre a reculé de 46 %.
  • Le resserrement de la politique monétaire américaine inquiète les investisseurs.
  • Les attentats de Paris et la crise des migrants ont créé des inquiétudes sur le plan géopolitique.

Selon nous, la plupart de ces facteurs de risque sont bien identifiés et les marchés les ont en bonne partie intégrés.

  • Les corrections font partie de l’évolution normale des marchés et se produisent en moyenne tous les deux ans.
  • Nous pensons que le risque d’un atterrissage brutal de l’économie chinoise est exagéré.
  • Malgré sa forte volatilité, la bourse chinoise a terminé l’année 2015 en hausse et son impact réel sur l’économie est plutôt faible.
  • La Grèce demeure dans la zone euro et la croissance de l’Europe devrait s’accélérer.
  • Le dossier Volkswagen, « espérons-le », est un cas isolé.
  • L’économie américaine fera preuve de résilience en 2016.
  • Les risques géopolitiques n’ont rien de nouveau : les marchés boursiers y sont exposés depuis près de  100 ans !

« Pour investir, il faut croire à des lendemains meilleurs. »

— Benjamin Graham

Notre prochaine lettre financière sur les perspectives que nous entrevoyons pour 2016 vous offrira un résumé de notre évaluation de la situation actuelle sur les marchés financiers mondiaux et vous sera envoyée après notre conférence du 19 janvier prochain, à laquelle nous espérons que vous assisterez.

Nous profitons de l’occasion pour vous souhaiter une bonne année 2016 !

Mise en garde

Daniel Ouellet et Jonathan Bolduc sont inscrits à titre de gestionnaires adjoints de portefeuille auprès des organismes de réglementation. Ils sont autorisés, conformément aux dispositions de la Règle 1300 de l’OCRCVM, à prendre des décisions de placement et à donner des conseils relativement à des titres pour des comptes gérés. À l’exception de Daniel Ouellet et Jonathan Bolduc, aucun membre du Groupe Ouellet Bolduc ne peut exercer de pouvoirs discrétionnaires sur le compte d’un client, approuver des ordres discrétionnaires pour un compte géré ou participer à la formulation de décisions de placement prises au nom d’un compte géré ou de conseils donnés relativement à ce dernier.

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