1 août, 2023

Le Rapporteur – Deuxième trimestre de 2023

L’été est une saison qui incarne le beau temps et la chaleur. Les journées ensoleillées invitent à profiter du plein air et à s’adonner à diverses activités. Parmi celles-ci, le golf se distingue comme étant un sport élégant et captivant. Lorsque l’on joue au golf, chaque coup est méticuleusement calculé en fonction de la distance, des conditions météorologiques, de l’emplacement des plans d’eau et des arbres ainsi que du relief du parcours afin de frapper la balle avec précision. L’adversaire le plus redoutable au golf n’est donc ni un partenaire de jeu ni une force extérieure, mais bien l’imprévisibilité du terrain. Il est donc recommandé de se concentrer sur son propre jeu et de faire fi des distractions externes.

Comme vous l’avez peut-être remarqué, nous pouvons établir un parallèle entre le golf et l’investissement. Nous pourrions reprendre le texte ci-dessus et le modifier pour tenir compte de la réalité des marchés financiers.

Par exemple, en gestion de portefeuille, chaque décision d’investissement est méticuleusement évaluée en fonction de notre style de gestion ainsi que d’une panoplie de facteurs d’analyse changeants (p. ex. : les prévisions économiques, la politique monétaire, la croissance des bénéfices des entreprises, la qualité de l’équipe de direction). L’adversaire redoutable en investissement n’est donc ni un autre investisseur ni une force extérieure, mais bien l’imprévisibilité des marchés financiers. Il est donc recommandé d’investir selon notre cercle de compétences et de ne pas se laisser distraire par ce qui est véhiculé dans les médias et ce que font les autres participants de marché.

Sur ce dernier point, l’indépendance d’esprit est un atout précieux en vue d’être capable de résister aux fluctuations du marché, d’éviter les mouvements de foule et de prendre des décisions fondées sur nos principes d’investissement dans un contexte boursier où l’expression « expansion économique » semble être devenue plus courante, remplaçant progressivement le scénario de récession, la principale préoccupation des investisseurs depuis le début de l’année.

Cette lettre financière a donc pour objectif d’examiner les raisons qui ont engendré cette poussée d’optimisme et, plus important encore, de vous expliquer pourquoi nous maintenons notre positionnement de portefeuille.

FAITS SAILLANTS - DEUXIÈME TRIMESTRE DE 2023

Vers la mi-mars, après avoir effacé les gains enregistrés depuis le début de l’année, les marchés financiers ont repris du poil de la bête. Il y a d’abord eu l’anticipation de la fin du resserrement de la politique monétaire en raison d’un risque accru de récession, la conséquence directe de la faillite de la Silicon Valley Bank. Ensuite, un barrage de nouvelles rassurantes a joué un rôle déterminant dans le rétablissement de la confiance et le retour au calme de la communauté financière au cours du deuxième trimestre.

On n’a qu’à penser au secteur des banques régionales américaines qui a montré des signes de stabilisation, au relèvement du plafond de la dette américaine, la contraction moins importante que prévu de la croissance des bénéfices des entreprises, la décélération de l’inflation sur une base annualisée, sans oublier le marché de l’emploi qui demeure robuste tant au Canada qu’aux États-Unis. Ainsi, les perspectives de récession ont été reportées en 2024 et certains experts financiers envisagent même un scénario de reprise économique dans lequel la récession serait complètement évitée. En réaction, la performance des marchés financiers a été plus que satisfaisante au cours du premier semestre de l’année.

SOMMAIRE DES RENDEMENTS — 2023

Maintenant, nous aimerions commenter un écart de performance qui saute aux yeux, soit la différence notable de rendement entre le S&P 500 et le S&P/TSX. Elle s’explique principalement par la très belle tenue d’une poignée de titres du secteur technologique. Par exemple, les actions d’Apple, de Microsoft et de Nvidia, qui constituent près de 20 % de l’indice, ont contribué à elles seules à 60 % de la performance enregistrée par le S&P 500 en 2023. Étant donné qu’à l’intérieur du S&P 500, le poids d’un titre est établi en fonction de sa capitalisation boursière, il est pertinent de porter attention à la performance de la version équipondérée du S&P 500.

L’idée derrière un indice de référence équipondéré est de fournir une représentation équilibrée d’un marché puisque toutes les actions membres ont la même pondération dans le calcul de la performance. Ainsi, pour le premier semestre, ce type d’indice a généré un rendement de +4,53 %, un résultat nettement inférieur à celui obtenu par le S&P 500 (+14,28 %) et en deçà de celui observé pour le S&P/TSX (+5,76 %).

Sans contredit, l’un des principaux catalyseurs de cette surperformance est l’engouement pour l’intelligence artificielle depuis l’émergence du robot conversationnel ChatGPT. Bien qu’il soit encore trop tôt pour déterminer les entreprises qui tireront avantage de cette thématique de l’heure, Nvidia semble celle qui en profite le plus grâce à son offre de puces graphiques de haute performance. En effet, l’action de Nvidia est en hausse de 190 % cette année, et ce, en dépit d’un dispendieux ratio cours/bénéfice évalué à près de 200 X. C’est la raison pour laquelle nous préférons de loin notre positionnement dans Alphabet (anciennement Google), dont l’action correspond toujours à notre « principe du 3 pour 1 » pour bénéficier de ce créneau porteur de croissance.

NOTRE GESTION DE PORTEFEUILLE

REVUE DE PERFORMANCE — PREMIER SEMESTRE DE 2023

À la lumière de ce qui précède, il pourrait être tentant d’accroître notre prise de risque en déployant des liquidités dans le portefeuille Croissance, question de réduire l’écart de rendement avec l’indice de référence. Le hic est qu’il est difficile d’adopter une approche d’investissement plus audacieuse pour la simple et bonne raison que les taux d’intérêt risquent de demeurer élevés pour une période plus longue qu’anticipé. C’est justement en raison de la surprenante résilience de l’économie que les banques centrales n’ont d’autre choix que de poursuivre le resserrement de leur politique monétaire et de reporter la première baisse tant attendue des taux directeurs.

Comme l’a si bien mentionné notre gestionnaire de portefeuille Daniel Ouellet dans le cadre d’une capsule vidéo partagée en juin dernier, c’est toujours une question de mathématiques financières. En se fiant au prix de clôture au 30 juin (4450), le S&P 500 s’échangeait à un ratio cours/bénéfice de 19X, un ratio supérieur au multiple moyen de 17X enregistré au cours des 25 dernières années. Dans un contexte de taux d’intérêt élevés, ce multiple laisse présager un ratio rendement/risque peu attrayant pour le S&P 500, d’autant plus que ce dernier se négocie au-dessus de la borne supérieure de son fameux couloir transactionnel de 3600 à 4300 points. Nous sommes donc très à l’aise avec notre niveau de liquidités dans le portefeuille Croissance qui a été récemment augmenté à 18,5 % à la suite de prises de profits effectuées sur deux titres qui ont très bien performé (Unilever et Orange). D’ailleurs, dans la section Annexe, vous avez un sommaire de ces transactions.

De plus, dans un avenir rapproché, les économies ressentiront le plein effet des hausses cumulées des taux d’intérêt. C’est ce que l’on appelle le délai de transmission, un concept que nous avons décrit dans le Rapporteur-Perspectives 2023. Bien que les décisions de politique monétaire soient mises en œuvre rapidement, leurs effets réels peuvent prendre du temps à se manifester entièrement sur l’économie. Aux fins de rappel, pour les dépenses de consommation, le poumon de l’économie, cela prend en moyenne de 8 à 14 trimestres avant qu’une hausse du taux directeur ait une incidence néfaste.

Comme le relèvement précipité des taux d’intérêt a débuté au printemps 2022, c’est à partir de l’an prochain que nous pourrons en évaluer les conséquences sur la croissance économique. Voilà pourquoi nous avons allongé la durée de la portion obligataire en revenus fixes pour la porter à 7,6, soit une donnée légèrement supérieure que celle de l’indice de référence correspondant (7,4). La prémisse étant que la Banque du Canada aura de la difficulté à maintenir la cadence des hausses de taux d’intérêt vu l’endettement des ménages qui pèse de plus en plus lourd, laissant miroiter un environnement favorable pour la détention d’obligations.

CONCLUSION

À la suite de la lecture de cette lettre financière, avez-vous observé que notre discours est le même que celui du précédent Rapporteur? Malgré les changements survenus dans les conditions économiques, financières et boursières, notre stratégie de portefeuille est identique. Cela témoigne de notre engagement à rester fidèles à notre style de gestion qui valorise la préservation du capital, une posture justifiée dans le contexte actuel. Pour reprendre l’analogie du golf, en dépit de l’imprévisibilité des marchés financiers, il est primordial de garder les yeux sur la balle et de se concentrer sur son propre jeu tout en ignorant les distractions. Nous prônons la prudence avant tout.

ANNEXE

Source : Ian Cassel (2023). Three Golf Stories About Investing. MicroCapClub.