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17 septembre, 2021

L’heure de mettre les choses par écrit pour la Réserve fédérale

La Réserve fédérale (Fed) effectuera son annonce de politique monétaire mercredi prochain et l’attention des marchés sera tournée vers la question de savoir si le communiqué contient un premier signal officiel de réduction progressive des achats quantitatifs. Un certain nombre d’éléments nous font croire que les chances sont très élevées. Tout d’abord, un groupe désormais important de dirigeants du FOMC (Federal Open Market Committee) s’est prononcé en faveur d’un début de réduction dès cette année. Le président de la Fed, Jerome Powell, a admis faire partie de ce groupe dans son discours à la conférence de Jackson Hole le 27 août. D’autres hauts dirigeants de la Fed, tels que Richard Clarida et John Williams, ont formulé des commentaires similaires ces dernières semaines.

Ensuite, le fait qu’ils n’aient pas hésité à indiquer qu’ils allaient réduire l’assouplissement quantitatif en dépit du variant Delta qui fait rage en dit long sur leur confiance dans la capacité de l’économie à résister aux chocs pandémiques. Cela en dit aussi beaucoup sur leur niveau de confort par rapport aux pressions inflationnistes. Non pas que l’hypothèse de base de pressions transitoires ne tienne plus. Le rapport sur l’indice des prix à la consommation (IPC) paru cette semaine a même renforcé la thèse transitoire, avec des baisses dans de nombreuses catégories qui avaient été précédemment stimulées par la demande liée à la réouverture. De plus, il est vrai que l’inflation a été fortement biaisée à la hausse par un petit sous-ensemble de composantes affichant des taux d’inflation inhabituellement élevés. L’IPC médian de la Fed de Cleveland, qui élimine l’effet des valeurs aberrantes, s’établit à un niveau encore peu préoccupant, à 2,4 %. Cette mesure s’est néanmoins accélérée depuis le début de l’année et c’est probablement une des raisons pour lesquelles le compte rendu de la réunion de juillet a montré que certains dirigeants restaient nerveux face aux risques à la hausse sur l’inflation, notamment ceux qui découlent des ruptures d’approvisionnement et des pénuries de main-d’œuvre.

Ce dernier enjeu sera particulièrement d’intérêt dans les prochaines statistiques sur l’emploi, car la fin des allocations de chômage fédérales de pandémie ce mois-ci devrait théoriquement inciter les travailleurs à postuler aux nombreux emplois disponibles (10 934 000 postes en août). Cela permettrait de racheter le rapport décevant sur l’emploi du mois d’août. Toutefois, les épisodes précédents d’expiration des prestations fédérales n’avaient pas eu d’effets concluants sur l’emploi. De l’autre côté, on a la certitude que la réduction des prestations va réduire le revenu personnel. S’agit-il d’un obstacle majeur pour la Fed? Nous ne croyons pas, car cet enjeu est principalement lié au retrait des politiques exceptionnelles de pandémie. De manière générale, les ménages américains disposent toujours de liquidités suffisantes pour alimenter la consommation.

Un autre élément à prendre en considération est le calendrier : les dirigeants s’orientant vers un début de réduction cette année, il ne reste plus beaucoup de réunions si la Fed veut tenir sa promesse d’envoyer un signal bien à l’avance. Avec deux autres réunions cette année suivant celle de la semaine prochaine (en novembre et en décembre), la Fed a trois possibilités. La première serait d’envoyer un signal lors de la réunion de septembre et de commencer à réduire les achats en novembre. La deuxième option consisterait à retarder le processus d’une réunion (c’est-àdire donner un signal en novembre et commencer en décembre). Une troisième approche serait que la Fed envoie un signal en septembre, saute la réunion de novembre et commence la réduction en décembre.

Cette dernière approche serait celle qui offrirait un signal plus devancé, mais elle pourrait créer de la confusion et de la volatilité lors de la réunion de novembre, en particulier si les participants aux marchés devaient interpréter le signal de septembre comme impliquant un geste en novembre. De son côté, la deuxième option (pas de signal en septembre) pourrait évoquer une Fed frileuse et amener certains à se demander si la réduction progressive des achats quantitatifs commencera réellement en 2021. Cela pourrait ouvrir la voie à de la volatilité, au moment où la Fed introduirait son signal.

La première approche nous semble la plus simple. Bien qu’il ne s’agisse pas d’une règle stricte, la Fed préfère généralement que les changements importants de politique soient accompagnés de prévisions à jour et la réunion de septembre offre cette possibilité. La décision de réduire l’assouplissement quantitatif ne reposera probablement pas sur les aléas des toutes dernières données, mais découlera plutôt de l’évaluation que fera la Fed de l’atteinte (ou non) de l’objectif de « progrès substantiels ». Jerome Powell a clairement indiqué que, en ce qui concerne l’inflation, cet objectif avait été atteint. Il est vrai que les embauches ont déçu, mais Jerome Powell pourra toujours faire valoir le fait qu’il y a une abondance d’emplois disponibles. Avec une Fed qui s’est avouée un peu moins certaine quant à l’ultime dénouement de la situation de l’inflation, ce n’est peut-être plus le moment d’attendre la perfection.

Par Jimmy Jean, vice-président, économiste en chef et stratège

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